5月13日，年内首只(zhǐ)央企(qǐ)主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认购申请(qǐng)份(fèn)额总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则(zé)小公告体现出市场(chǎng)对这一“中特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着(zhe)“中特估”的行情，市场(chǎng)关(guān)注度非常高，5月15日首批3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际(jì)上，早在去年底及今(jīn)年一季度，一些基金经理开始调仓(cāng)换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资(zī)金(jīn)面(miàn)、情绪(xù)面(miàn)、估值方式(shì)等问题成为市场关注焦点(diǎn)，中国基金(jīn)报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密(mì)集(jí)上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例(lì)配(pèi)售”情况，今年(nián)场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国(guó)央企(qǐ)主题基金发行，市场(chǎng)对此充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回(huí)报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央(yāng)企科技(jì)引领(lǐng)、央企现(xiàn)代能源等ETF也(yě)将获批发行，更(gèng)有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示，央企(qǐ)ETF发(fā)行在情(qíng)绪(xù)上是(shì)构(gòu)成催化因素的，近期银行股大涨的(de)一个催化因素就是积(jī)极推(tuī)介相关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多(duō)主题(tí)基金的申(shēn)报(bào)发(fā)行，我认为(wèi)确实(shí)会成为引爆行(xíng)情的催化剂，基本面(miàn)、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特估(gū)有可能独(dú)领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建就(jiù)表示，近期密(mì)集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东回报(bào)”、“科(kē)技引领”、“现代能(néng)源”几大主(zhǔ)题，这样的布局(jú)可(kě)以更好支(zhī)持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进(jìn)一步上涨的催化剂。去年以来公募(mù)基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基金申报(bào)和发行，行情火热下将为(wèi)市场(chǎng)带来(lái)增量资金，有(yǒu)望推(tuī)动进一步上涨(zhǎng)。”杨振(zhèn)建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央国企(qǐ)主题基金，一(yī)方(fāng)面是因为新一轮深(shēn)化国企改(gǎi)革的(de)大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企(qǐ)上市(shì)公司的(de)投(tóu)资价值凸显，该主(zhǔ)题的基(jī)金(jīn)将为投资者提供更丰富的工具以参(cān)与到央国企(qǐ)投资。另一方面是落(luò)实公募(mù)基金(jīn)行(xíng)业高质量(liàng)发展的要求(qiú)，引导更多资(zī)金参与央国企改革，更好发(fā)挥(huī)公募基金服(fú)务(wù)资本市场改(gǎi)革(gé)、服务实(shí)体经济(jì)和国(guó)家(jiā)战略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的(de)发行将为(wèi)央企相关(guān)标的和板块带来增(zēng)量资金，提(tí)升(shēng)交易活(huó)跃度，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量(liàng)市场(chǎng)中(zhōng)变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市(shì)场(chǎng)结构(gòu)性行(xíng)情明(míng)显，中特估和人工智能(néng)成为两大(dà)明显的主线(xiàn)，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些(xiē)基(jī)金经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关注(zhù)三(sān)大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这(zhè)三大行业主(zhǔ)要是(shì)央企或地(dì)方国资所在的行(xíng)业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业(yè)本身(shēn)基(jī)本面在今年(nián)会有重大(dà)的向上变化的机会，比如火电，会(huì)受益于煤炭价(jià)格(gé)的下跌，扭亏为(wèi)盈；券(quàn)商(shāng)，会(huì)受益(yì)于今年市(shì)场成交量的放(fàng)大(dà)，盈利(lì)大幅增长等。同(tóng)时(shí)，随着国有企业(yè)改革的推(tuī)进，大(dà)概率(lǜ)这些(xiē)企业会进(jìn)入一个(gè)提质增效、释放业绩的(de)过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本(běn)面(miàn)的(de)，和他过去1至2年研究投(tóu)资思路也(yě)非(fēi)常吻合(hé)，为(wèi)在下半年抓住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已开始重视中特估的投资机会，判断中特估的机会未来三年(nián)分两个(gè)阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶段也(yě)就是今年(ni结婚时还是处的多吗，结婚还是处的有多少án)以数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性(xìng)机(jī)会为主，包括低(dī)于(yú)1倍(bèi)PB、分红收益率极(jí)高(gāo)的品种，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主(zhǔ)题性机会消散(sàn)以(yǐ)后，基于(yú)顶层设计对国(guó)央(yāng)经营管理价(jià)值(zhí)导向变化(huà)，我们判断经(jīng)营成(chéng)果随(suí)之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企的报表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘公司经(jīng)营层(céng)面可能发(fā)生显(xiǎn)著正(zhèng)向变化的个股提(tí)前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少(shǎo)基(jī)金(jīn)在行动(dòng)。国金证(zhèng)券研究所数据(jù)显示(shì)，偏(piān)股(gǔ)主动型基(jī)金2022年年报(bào)前十大(dà)重仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票(piào)市值比例(lì)提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念(niàn)股在(zài)偏股主(zhǔ)动型基(jī)金的持仓中，占比明显提(tí)高。上述数据显示(shì)，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股(gǔ)的(de)数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计(jì)了各基金主动(dòng)加仓“中特估”概念股的(de)市值占(zhàn)2022年末股票(piào)总市(shì)值比例，一季度超过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基金主动(dòng)加仓(cāng)了(le)“中特估”概(gài)念股(gǔ)，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末不(bù)持有“中(zhōng)特估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一(yī)季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型公募(mù)基金对(duì)港(gǎng)股央(yāng)国企的持股市值比(bǐ)重达到(dào)2019年以来的新高，港股(gǔ)央国(guó)企持股(gǔ)总(zǒng)市(shì)值占港股(gǔ)持股总(zǒng)市值的比重(zhòng)由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股(gǔ)票库

　　可以说中国(guó)特色估值(zhí)体系，正(zhèng)深刻影响基金公司的投研(yán)，落(luò)实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研(yán)力量，更有专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设(shè)计改变(biàn)研究员过去对(duì)国央(yāng)企(qǐ)的固定思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交流的契(qì)机，多花(huā)精力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行(xíng)动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖行业的(de)所有国央企构建(jiàn)专(zhuān)门的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括考察其实地调研(yán)的的成果(guǒ)，了(le)解(jiě)国央企经(jīng)营思路和财务导(dǎo)向的变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样(yàng)的，银华基(jī)金ETF业(yè)务总(zǒng)监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表(biǎo)示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认识(shí)：首(shǒu)先(xiān)要认识市场体制机制、行业产业结构(gòu)、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所体现的鲜(xiān)明中国元(yuán)素和发(fā)展阶段特征，“中特估(gū)”应(yīng)该是(shì)在此基础上构建的具有时代特征和中(zhōng)国(guó)特色、符合国家(jiā)战略导(dǎo)向的估值体系，而不是简单套(tào)用国(guó)外的传统估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提法，但是(shì)这个(gè)概念所(suǒ)涉及到的行业和(hé)公司(sī)，一直(zhí)在(zài)发生的变化。”万家(jiā)基金(jīn)经理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万家基金一(yī)直(zhí)非常关注传统产业的变(biàn)化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域(yù)，因此也是一定(dìng)能(néng)够抓住中(zhōng)特(tè)估这(zhè)波(bō)行情的(de)机会(huì)的。同时，随(suí)着时局的变化，也在(zài)增加相关行业(yè)的研究力量(liàng)。

　　此外，创金(jīn)合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春表示，积(jī)极(jí)践行中国特(tè)色的估值体系是资本市场使命，投(tóu)资者需要学习领会并针对原有的估(gū)值体系进行改造，以适应现实(shí)的需(xū)要(yào)。明确该体(tǐ)系(xì)的(de)框(kuāng)架是第一位的工作(zu结婚时还是处的多吗，结婚还是处的有多少ò)，合(hé)理设置指标也非常重(zhòng)要，投资者的认(rèn)可和实施是(shì)最(zuì)终该体系能(néng)否(fǒu)具(jù)备长期(qī)价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔(bá)估值是很大的(de)认知(zhī)误区，市场化认可是基(jī)本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社(shè)会价值(zhí)与国(guó)家(jiā)战略价(jià)值

　　新估值(zhí)方式(shì)？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国(guó)民经济的支柱，国企央企(qǐ)发展要(yào)符合国家战略(lüè)发展(zhǎn)发(fā)向，更(gèng)需要承(chéng)担社会公共责任等。而(ér)这些(xiē)都应该(gāi)考(kǎo)虑(lǜ)进估(gū)值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为(wèi)，对于国央企的估值方(fāng)式(shì)要充分体现企业(yè)的社会价(jià)值与国(guó)家战略(lüè)价值(zhí)，目前已(yǐ)经形(xíng)成(chéng)了初(chū)步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担社会(huì)价值(zhí)、符合国家(jiā)战略发展的价(jià)值？首要(yào)任务就构建中国特色的价值评价体系，改变从以私人股东(dōng)权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估值体系，转向社会整体价(jià)值观(guān)念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企(qǐ)业(yè)的社会价(jià)值与国家战略价值。”博时(shí)基金指(zhǐ)数(shù)与量化投(tóu)资部基(jī)金经理杨振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振建也直言(yán)，近年来国资委(wěi)指导国(guó)内(nèi)团(tuán)队对(duì)于中国特色ESG披露与评(píng)价体系(xì)不断(duàn)探索，结合国际通用规则，目(mù)前已经形(xíng)成(chéng)了初步(bù)的企业社会(huì)价值评(píng)价体系，其中包括《企业ESG披露(lù)指(zhǐ)南》、《中央企业上市公(gōng)司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企业价值的(de)可持续估值(zhí)，要重视股东、员工和社会责(zé)任等要(yào)素(sù)对企(qǐ)业稳健成长(zhǎng)的重大(dà)意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科技(jì)创新对提升企业内(nèi)在(zài)价值(zhí)的积(jī)极作用，这样(yàng)有(yǒu)利于提(tí)高估值定价(jià)模型的科学(xué)性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务工(gōng)作中，都(dōu)有成熟的量(liàng)化指(zhǐ)标可(kě)以使用，包括净(jìng)资(zī)产收(shōu)益(yì)率(lǜ)、营业现(xiàn)金比(bǐ)率、资产负债率(lǜ)、研发(fā)经费(fèi)投(tóu)入强(qiáng)度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精(jīng)选基(jī)金经理李欣更细致分(fēn)析在估(gū)值思维、估(gū)值结论、估值判断上有变化(huà)，尤(yóu)其(qí)是估(gū)值的方(fāng)法和(hé)指标上，他认为其包括产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向(xiàng)上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续(xù结婚时还是处的多吗，结婚还是处的有多少)发(fā)展等(děng)各种(zhǒng)因素与企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估(gū)值结论和(hé)判断的(de)影响上，也使得中国特色(sè)的估值(zhí)体系(xì)与(yǔ)传统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有估值结(jié)论和估值判断(duàn)的变化，都是为了更好地适应中国的市场和经(jīng)济特(tè)点，提供更精准、更合(hé)理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家魏凤(fèng)春直言，这(zhè)需要在实(shí)践中进行探索(suǒ)，目(mù)前尚(shàng)没有公认的指标可以使用(yòng)。

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